Τράπεζες: Τα 5 ηχηρά μηνύματα από τους ξένους

02 Ιουλίου 2014 - 10:49

του Γιώργου Α. Σαββάκη
 

Γιατί εκδίδονται πολυσέλιδες bullish αναλύσεις και ξεκινά εκ νέου κάλυψη των τραπεζών. Τα μέτρα Ντράγκι, οι εκτιμήσεις για την κερδοφορία και πόσο φθηνές είναι οι ελληνικές τράπεζες. Τα κίνητρα των ξένων και οι ενστάσεις της αγοράς. 

Μεγάλη συζήτηση προκαλεί στην εγχώρια αγορά μετοχών η συνεχιζόμενη ροή θετικών εκθέσεων για τον τραπεζικό κλάδο από τους μεγάλους επενδυτικούς οίκους του εξωτερικού.
Το γεγονός ότι η έναρξη κάλυψης των τραπεζών από το εξωτερικό συμπίπτει με την ισχυρή υποαπόδοση τους στο ταμπλό του Χ.Α.  κατά το τελευταίο τρίμηνο, -16% ο δείκτης των τραπεζών -8% ο Γενικός Δείκτης, προκαλεί ακόμα μεγαλύτερη εντύπωση για τα κίνητρα των μεγάλων ξένων brokers.

Οι πλέον δύσπιστοι επενδυτές εκτιμούν ότι οι ξένοι οίκοι, αφού αγόρασαν σε αρκετά χαμηλότερα επίπεδα τιμών τις τραπεζικές μετοχές, όλους τους προηγούμενους μήνες, προετοιμάζουν πλέον το έδαφος για την αποχώρηση τους, εκδίδοντας πολυσέλιδες bullish αναλύσεις για την πορεία του κλάδου, προκειμένου να πείσουν τους επενδυτές «πέσουν στην παγίδα» και να αγοράσουν τις μετοχές τους.

Ωστόσο, τα στοιχεία της EFPR Global, αναφορικά με τη συμμετοχή των ξένων θεσμικών επενδυτών στις ελληνικές μετοχές, φαίνεται να διαψεύδουν την παραπάνω εκτίμηση.
Η ελληνική αγορά εξακολουθεί να μην βρίσκεται ψηλά στις επιλογές των διαχειριστών κεφαλαίων και είναι η πλέον underweight ανάμεσα στις 23 αναδυόμενες αγορές, παρά το γεγονός ότι τα ποσοστά συμμετοχής τους στην κεφαλαιοποίηση του Χ.Α. βαίνει αυξανόμενο τους τελευταίους 11 μήνες.

Τα μακροοικονομικά και μικροοικονομικά δεδομένα και η δυνατότητα καλύτερης εκτίμησης του πολιτικού ρίσκου, μετά τις Ευρωεκλογές, δικαιολογούν το υψηλό ενδιαφέρον για την ελληνική οικονομία και τις τράπεζες και επομένως την εκ νέου έναρξη κάλυψης των εγχώριων τραπεζών από σειρά ξένων οίκων.

Ταυτόχρονα η συσχέτιση μεταξύ οικονομίας και τραπεζών είναι πάρα πολύ υψηλή, οπότε οι τραπεζικές μετοχές αποτελούν τον καλύτερο τρόπο για να πουλήσουν το ελληνικό μάκρο – στοίχημα στους πελάτες τους, μετά τις επιτυχημένες αυξήσεις κεφαλαίου που διενεργήθηκαν με τη συμβολή τους.

Οι εκτιμήσεις για το όφελος από τα μέτρα Ντράγκι

Το δεύτερο στοιχείο που βαραίνει υπέρμετρα υπερ των εγχώριων τραπεζικών τίτλων, σύμφωνα με τις ίδιες τις αναλύσεις των ξένων brokers, είναι οι πρόσφατες αποφάσεις της ΕΚΤ.

Η ωφέλεια για τις ελληνικές τράπεζες, με βάση τους ξένους brokers, είναι, ίσως, η υψηλότερη ανάμεσα στις ευρωπαϊκές τράπεζες, κάτι που δικαιολογεί το timing των εκθέσεων.
Βραχυπρόθεσμα, οι τιμές των μετοχών των ελληνικών τραπεζών θα μπορούσαν να είναι από τις πλέον κερδισμένες από την εφαρμογή των αντισυμβατικών μέτρων πολιτικής από την ΕΚΤ, ισχυρίζονται οι ξένοι αναλυτές, αφού το πακέτο των μέτρων θα μειώσει αισθητά το κόστος χρηματοδότησης στις περιφερειακές τράπεζες, ενισχύοντας την ρευστότητα τους και τη δυνατότητα τους να ανακάμψουν κεφαλαιακά.

Την αισιοδοξία τους πάντως δεν δείχνει προς το παρόν να συμμερίζεται ο νέος διοικητής της Τράπεζας της Ελλάδος, κ. Γ. Στουρνάρας ο οποίος στην πρώτη δημόσια εμφάνισή του έθεσε το θέμα της ανάγκης βελτίωσης των μέτρων Ντράγκι ως προς την ποιότητα των δανείων που μπορούν να δίνουν για ενέχυρο στην ΕΚΤ οι τράπεζες χωρών με χαμηλή πιστοληπτική διαβάθμιση.

Ως αποτέλεσμα πάντως της άποψης ότι οι ελληνικές τράπεζες θα είναι μεταξύ των πιο ωφελημένων από τα μέτρα Ντράγκι οι ξένοι οίκοι διατυπώνουν νέες βελτιωμένες εκτιμήσεις για την κερδοφορία τους, τα επόμενα έτη.

Ένα ακόμη στοιχείο που προκύπτει από τις εκθέσεις είναι ότι η δέσμη μέτρων της ΕΚΤ επιταχύνει την επιστροφή στην κερδοφορία των ελληνικών τραπεζών και πολλοί αναλυτές προβλέπουν ότι η ανάκαμψη των κερδών στην Ελλάδα θα είναι η ισχυρότερη από οπουδήποτε αλλού στη Νότια Ευρώπη (άλλο ένα στοιχείο που αναδεικνύεται στις εκθέσεις). 

Προβλέπουν ότι το 2015 όλες οι ελληνικές τράπεζες θα εμφανίσουν σημαντική κερδοφορία χάρη στην ενίσχυση της ρευστότητας, την κορύφωση των μη εξυπηρετούμενων δανείων και τη μείωση στα κόστη χρηματοδότησης και λειτουργίας.

Πως η υπερσυγκέντρωση θα φέρει υψηλές αποδόσεις

Το τέταρτο στοιχείο που αναδεικνύουν οι εκθέσεις είναι η ολιγοπωλιακή διάρθρωση της αγοράς.
Η ελληνική τραπεζική αγορά είναι μια από τις πιο συγκεντρωμένες τραπεζικές αγορές στην Ευρώπη, με μικρές ανταγωνιστικές πιέσεις, οι οποίες αποτελούν θετικό οιωνό για τα περιθώρια λειτουργίας των τραπεζών μόλις οι εσωτερικές αναδιαρθρώσεις ολοκληρωθούν και οι συνθήκες στην οικονομία ομαλοποιηθούν.

Οι περισσότεροι οίκοι εκτιμούν ότι μεσοπρόθεσμα, οι ελληνικές τράπεζες θα είναι σε θέση να παρέχουν πολύ υψηλή αποδοτικότητα επενδυμένων κεφαλαίων (Return on Tangible Equity), αρκετά υψηλότερη από τις άλλες ευρωπαϊκές τράπεζες.

Τι δείχνουν τα στοιχεία αποτιμήσεων

Το τελικό αλλά βασικότερο ίσως στοιχείο είναι οι αποτιμήσεις και οι τιμές στόχοι των ελληνικών τραπεζικών μετοχών.

Βάσει των τελευταίων εκθέσεων, οι ελληνικές τράπεζες δεν είναι πλέον αποτιμημένες σε επίπεδα distressed. 

Σύμφωνα με τις τρέχουσες εκτιμήσεις δεν είναι φθηνές σε όρους P/E για φέτος και το 2015, ωστόσο βάσει των προβλέψεων για το 2016, οι αποτιμήσεις είναι σε παρόμοια ή και χαμηλότερα επίπεδα με τις ευρωπαϊκές τράπεζες.

Σημαντική παράμετρος παραμένει η κανονικοποίηση της κερδοφορίας τους, η οποία αν συντελεστεί πιο γρήγορα από τις εκτιμήσεις, τότε οι δείκτες κερδοφορίας μπορεί είναι πολύ πιο ευνοϊκοί από την τρέχουσα απεικόνιση τους.

Οι ελληνικές τράπεζες μπορεί σε όρους κερδοφορίας να εμφανίζονται ως ευκαιρίες, ωστόσο η αποτίμηση τους σε όρους ενσώματης αξίας (tangible book value) είναι ήδη χαμηλότερη όχι μόνο από τις ισπανικές και τις πορτογαλικές τράπεζες αλλά και από τον ευρωπαϊκό μέσο όρο. 

Με μέσο δείκτη P/TBV για το 2014 στις 1,1 φορές φαίνεται να κινούνται έστω και οριακά χαμηλότερα από την Ευρώπη, η οποία διαμορφώνεται στις 1,15 φορές, ενώ το discount αυξάνεται ελαφρώς το 2015 και το 2016.

Με την τρέχουσα υπο-απόδοση τους και τις αυξημένες μέσες τιμές – στόχους, τα περιθώρια ανόδου σε σχέση με ταμπλό του Χ.Α. είναι πλέον σε ιδιαίτερα υψηλά επίπεδα. Για την Εθνικη, η μέση τιμή στόχος είναι τα 3,45 ευρώ και +26% περιθώριο.

Για την Τράπεζα Πειραιώς, η μέση τιμή πλέον διαμορφώνεται στα 2,10 ευρώ με +27%. Για την Alpha Bank, με μέση τιμή στόχο τα 0,88 ευρώ, το περιθώριο ανέρχεται στο 28% και τέλος για την Eurobank η μέση τιμή στόχος στα 0,45 ευρώ δίνει περιθώριο ανόδου 21%.