Οι ανωμαλίες των αγορών και οι δυνατότητες πραγματοποίησης υπερκερδών

του Π. Ξυδώνα *

...Η εστίαση στο άρθρο αυτό αφορά στις ανωμαλίες των αγορών, όπου ως τέτοιες αναφέρονται οι συμπεριφορές αποδόσεων μετοχών, οι οποίες δεν είναι δυνατόν να προβλεφθούν από τα κλασσικά υποδείγματα αποτίμησης (asset pricing models). Παράλληλα, πραγματοποιείται μια συνοπτική επισκόπηση των σημαντικότερων επιστημονικών εργασιών, στη βάση των οποίων τεκμαίρεται ερευνητικά η ανάπτυξη της υποκείμενης συζήτησης.

Οι στρατηγικές που βασίζονται στις ανωμαλίες των αγορών μπορούν να ταξινομηθούν σε δυο βασικές κατηγορίες: α) τις στρατηγικές που σχετίζονται με ημερολογιακά σύνδρομα (calendar effects), και β) τις στρατηγικές που σχετίζονται με το σύνδρομο των παραμελημένων εταιρειών (neglected firm effect).

Οι τύποι των ημερολογιακών συνδρόμων που έχουν επαληθευτεί εμπειρικά είναι συνολικά τρεις:

α) το σύνδρομο του Ιανουαρίου (January effect),

β) το σύνδρομο ημέρας εβδομάδος (day of the week effect), και

γ) το σύνδρομο των διακοπών (holiday effect).

Ειδικότερα, οι Rozeff & Kinney (1976) έδειξαν ότι οι μέσες αποδόσεις των μετοχών του χρηματιστηρίου NYSE κατά τον μήνα Ιανουάριο, ήταν σταθερά υψηλότερες των αντίστοιχων αποδόσεων που σημειώθηκαν κατά τους υπόλοιπους μήνες του έτους (Πίνακας 1).

Πίνακας 1 Σύνδρομο Ιανουαρίου και εμπειρικά αποτελέσματα

Περίοδος

	Μέσες αποδόσεις κατά τον μήνα Ιανουάριο	Μέσες αποδόσεις κατά τους υπόλοιπους μήνες	Διαφορά αποδόσεων
1904-1928	1.30 %	0.44 %	0.86 %
1929-1940	6.63 %	-0.6 %	7.23 %
1941-1974	3.91 %	0.70 %	3.21 %
1904-1974	3.48 %	0.42 %	3.06 %

Εξάλλου, με βάση εμπειρικούς ελέγχους των French (1980) και Gibbons & Hess (1981) που πραγματοποιήθηκαν και πάλι για τις μετοχές του NYSE, προκύπτει ότι οι μέσες ημερήσιες αποδόσεις των μετοχών κατά την ημέρα Δευτέρα, όχι μόνο είναι αρκετά χαμηλότερες των αντίστοιχων αποδόσεων που σημειώθηκαν κατά τις υπόλοιπες ημέρες της εβδομάδας, αλλά επιπλέον χαρακτηρίζονται και από αρνητικό πρόσημο (Πίνακας 2).

Επιπλέον, στην εργασία του Harris (1986) προτείνεται να αποφεύγεται η αγορά μετοχών: α) νωρίς τη Δευτέρα, διότι ιστορικά οι συνεδριάσεις κατά την ημέρα αυτή κλείνουν ισχυρά καθοδικά, και β) αργά την Παρασκευή, διότι ιστορικά οι συνεδριάσεις κατά την ημέρα αυτή κλείνουν ισχυρά ανοδικά.

Πίνακας 2 Σύνδρομο ημέρας-εβδομάδος και εμπειρικά αποτελέσματα

Περίοδος

	Δευτέρα	Τρίτη	Τετάρτη	Πέμπτη	Παρασκευή
Ιανουάριος 1953-Δεκέμβριος 1977 French (1980)	-0.17 %	0.02 %	0.10 %	0.04 %	0.09 %
Ιούλιος 1962-Δεκέμβριος 1978 Gibbons & Hess (1981)	-0.13 %	0.00 %	0.10 %	0.03 %	0.08 %

Με βάση άλλους εμπειρικούς ελέγχους (Ariel, 1990; Brockman, 1995), προκύπτει ότι οι μέσες ημερήσιες αποδόσεις μετοχών σε περιόδους που προηγούνται ή ακολουθούν χρονικά διαστήματα όπου τα χρηματιστήρια είναι κλειστά, π.χ. διακοπές, ήταν κατά πολύ υψηλότερες από τις αντίστοιχες αποδόσεις κανονικών περιόδων.

Τέλος, το σύνδρομο των παραμελημένων εταιρειών σχετίζεται με το κατά πόσο οι μετοχές διαφόρων εταιρειών προτιμώνται ή όχι από επενδυτές και διαχειριστές χαρτοφυλακίων. Πράγματι, στην εργασία των Arbel & Strebel (1983) αποδεικνύεται ότι, ανεξαρτήτως μεγέθους, οι αποδόσεις μετοχών που δεν προτιμώνται από το επενδυτικό κοινό είναι γενικά υψηλότερες από τις αποδόσεις μετοχών τις οποίες σταθερά ακολουθεί η πλειοψηφία του επενδυτικού κοινού (Πίνακας 3).

Πίνακας 3 Σύνδρομο παραμελημένων εταιρειών και εμπειρικά αποτελέσματα

Προτίμηση επενδυτικού κοινού

	Σύνολο μετοχών	Εταιρείες μικρού μεγέθους	Εταιρείες μεσαίου μεγέθους	Εταιρείες μεγάλου μεγέθους
Υψηλή	7.5 %	5.0 %	7.4 %	8.4 %
Μεσαία	11.8 %	13.2 %	11.0 %	10.2 %
Χαμηλή	15.4 %	15.8 %	13.9 %	15.3 %