Αντιμέτωπο με τρία «stop» το Χρηματιστήριο

του Γιώργου Α. Σαββάκη

Tο Χρηματιστήριο της Αθήνας θυμήθηκε και την άλλη όψη του νομίσματος τις τελευταίες ημέρες. Έπειτα από μια σταθερή -και σε μερικές συνεδριάσεις έντονη- άνοδο, κινήθηκε χαμηλότερα και με τρόπο που προκάλεσε ανησυχία για τις προοπτικές του.

Πόσο δικαιολογημένοι είναι οι φόβοι, όμως; Στην προκειμένη περίπτωση, τα προβλήματα που φρενάρουν την αγορά είτε είναι συγκυριακά (οι αλλαγές στους δείκτες MSCI και οι αναπόφευκτες εναλλαγές τοποθετήσεων), είτε είναι τα... γνωστά και συνήθη (το γνωστό σίριαλ των διαπραγματεύσεων με την τρόικα, αλλά και το δημοσιονομικό κενό του 2014).

Το θέμα, όμως, είναι πόσο αυτά τα προβλήματα μπορούν να ανατρέψουν την εικόνα στο Χ.Α. και να αντιστρέψουν τις προοπτικές του. Εδώ η απάντηση μάλλον ευνοεί τους αισιόδοξους: τα μηνύματα από την οικονομία, η εξομάλυνση που παρατηρείται σε κάποιους τομείς (και επιβεβαιώνεται από την εμφάνιση ξένων επενδυτών), αλλά και η τεχνική εικόνα του ίδιου του Χ.Α. συντείνουν στις θετικές προοπτικές της αγοράς σε μεσομακροπρόθεσμο ορίζοντα. Και ακόμα κι αν τα τρία «stop» που έχουν γίνει εμπόδια τώρα αργήσουν να εξαλειφθούν ως παράγοντες αβεβαιότητας, οι «ταύροι» έχουν πολλούς λόγους να ποντάρουν στο ότι το μέλλον τους ανήκει.

Οι συνεδριάσεις των τελευταίων ημερών δείχνουν ότι οι αγοραστές είναι πλέον πιο... φειδωλοί και πιο επιφυλακτικοί στις τοποθετήσεις τους. Από την άλλη πλευρά, όμως, οι πωλητές σε καμία περίπτωση δεν έχουν πάρει τα ηνία της αγοράς, αν και η συνεδρίαση της 12ης Νοεμβρίου είχε χαρακτηριστικά που προκάλεσαν νευρικότητα στους συμμετέχοντες.

Παρότι η αγορά εξακολουθεί να βρίσκεται πολύ κοντά στα υψηλά της, μόλις 6% χαμηλότερα, η ψυχολογία των επενδυτών φαίνεται να έχει βαρύνει μετά και την ανακοίνωση των μετοχών που θα συνθέτουν τον δείκτη MSCI Greece από τις 26 Νοεμβρίου. Συνολικά, παρά τη σταθεροποίηση του χρηματιστηρίου πάνω από το ψυχολογικό όριο των 1.000 μονάδων, η αγορά εξακολουθεί να βρίσκεται σε μεταβατικό στάδιο και με βραχυπρόθεσμες... ανωμαλίες που φρενάρουν την πορεία τόσο των βασικών δεικτών, όσο και των μετοχών που είχαν βρεθεί σε ανοδική τροχιά.

Τα ελληνικά blue chips που παρουσιάζουν το μεγαλύτερο ενδιαφέρον, παρά τα υψηλότατα κέρδη τους από πέρσι τον Ιούνιο, εξέρχονται από μια μακρά περίοδο πτώσης και ισχυρής αβεβαιότητας, με αποτέλεσμα οι μεγάλες αποδόσεις στο ταμπλό να αποτελούν σημαντική εστία μεταβλητότητας. Η εξάλειψη της έντονης μεταβλητότητας, ωστόσο, μπορεί να αργήσει, μέχρι να ολοκληρωθούν οι τοποθετήσεις των ενεργητικών και των παθητικών διαχειριστών του MSCI και έως ότου ξεκαθαρίσει ελαφρώς το τοπίο από τα hedge funds που έχουν προσπαθήσει να προλάβουν τις εξελίξεις.

Παράλληλα, η τελική απόφαση για το ποιοι τίτλοι θα απαρτίσουν τον δείκτη MSCI Greece είναι λογικό να δίνει σημαντικές ευκαιρίες για αλλαγές στην τακτική ή και στη στρατηγική πολλών ξένων επενδυτών που έχουν τοποθετηθεί εδώ και λίγο καιρό στην ελληνική αγορά. Η πολυαναμενόμενη απόφαση του οίκου MSCI δεν έκρυβε σημαντικές θετικές εκπλήξεις και κάποιον ισχυρό νέο καταλύτη για να κινήσει την αγορά με σιγουριά προς τα υψηλά έτους, παρότι ο αριθμός των μετοχών που τελικά συμπεριλήφθηκαν στον δείκτη MSCI Greece ήταν στο πάνω όριο των αρχικών εκτιμήσεων.

Η «σύγκλιση» και η τεχνική εικόνα

Κρίσιμο ρόλο θα παίξει και η σύγκλιση της μεταβλητότητας της αγοράς μας με τους νέους δείκτες αναφοράς MSCI EM και MSCI ΕΜΕΑ. Για την ώρα, η συσχέτιση των αποδόσεων της ελληνικής αγοράς με τον MSCI EMEA είναι αρκετά χαμηλή, περίπου στο 40%, ενώ ο μέσος όρος των περιφερειακών ευρωπαϊκών αγορών υπερβαίνει το 60%.

Οι ξένοι investment managers που αγόραζαν από το τέλος του Αυγούστου ως και πρόσφατα τις μετοχές που ήταν υποψήφιες να μπουν στους δείκτες του MSCI, εκτιμώντας ότι θα πουλήσουν σε υψηλότερες τιμές στα emerging funds παθητικής, κυρίως, και δευτερευόντως ενεργητικής διαχείρισης, έχουν μάλλον ολοκληρώσει σημαντικό ποσοστό από τις κινήσεις τους.

Παράλληλα, η τεχνική εικόνα της αγοράς, και ειδικά των τραπεζικών μετοχών και των warrants, δίνει αφορμή για αλλαγές στην τακτική πολλών ξένων επενδυτών, ειδικά εκείνων που θα μπορούσαν να θεωρηθούν στρατηγικοί ή εν δυνάμει στρατηγικοί επενδυτές. Οι προσδοκίες για τις τράπεζες, λόγω ένταξης στον MSCI, και η φημολογία για τις αλλαγές στο καθεστώς των warrants δημιούργησαν ένα υποτυπώδες στοίχημα στην αγορά περί αλλαγών στο καθεστώς τους, οι οποίες θα οδηγούσαν είτε σε ταχύτερη άσκηση είτε σε χαμηλότερες τιμές από τις συμφωνηθείσες, στοίχημα που για την ώρα δεν φαίνεται να βγαίνει.

Το γνωστό... σίριαλ

Εκτός από την έκτακτη νευρικότητα που προκαλείται λόγω MSCI, πιο «συνηθισμένη» ανησυχία στην αγορά προσφέρει ακόμα μια φορά το σίριαλ με τις συνεχείς διαπραγματεύσεις μεταξύ κυβέρνησης και τρόικας. Πέραν του ότι οι συζητήσεις φαίνεται ότι έχουν δρόμο μπροστά, τα αγκάθια που παραμένουν σε πολλά επίπεδα, πλην του δημοσιονομικού κενού και των μέτρων που θα απαιτηθούν φαίνεται ότι εισέρχονται στο μικροσκόπιο της αγοράς με αυξημένη βαρύτητα πλέον. Ειδικά το δημοσιονομικό κενό του επόμενου έτους είναι σημαντικός παράγοντας, αφού η συνεχιζόμενη αβεβαιότητα για το οικονομικό περιβάλλον θα μπορούσε να εκτροχιάσει την ήδη προεξοφλημένη από την αγορά σταθεροποίηση του 2014.

Όμως, η μακροπρόθεσμη εικόνα είναι θετική. Καθώς η πορεία της χρηματιστηριακής αγοράς σε βάθος χρόνου είναι άρρηκτα συνδεδεμένη με την πορεία της οικονομίας, η μέχρι στιγμής εκτέλεση του προϋπολογισμού του 2013 και ειδικά η αύξηση των εσόδων στο δεκάμηνο προσθέτει μία ένδειξη ότι η ελληνική οικονομία αρχίζει να σταθεροποιείται. Τα οικονομικά στοιχεία δείχνουν πλέον ότι ο ρυθμός συρρίκνωσης στην οικονομία εδώ και μερικούς μήνες κάμπτεται και, παρότι δεν μπορούμε ακόμα να μιλάμε με σιγουριά για ανάκαμψη, αν η τάση συνεχιστεί, τότε η ανάκαμψη πιθανότατα θα έρθει στο επόμενο έτος.

Το μήνυμα από την οικονομία

Ο πρώτος καταλύτης που βοηθάει στην αλλαγή σελίδας στην αγορά είναι η επίτευξη και η διατήρηση πρωτογενών πλεονασμάτων. Με την ύφεση να διαμορφώνεται στο 3% το τρίτο τρίμηνο του 2013 και στο εννεάμηνο στο 4%, ο στόχος για -3,8% το 2013 αρχίζει να μοιάζει εφικτός.

Στη χρονική περίοδο Ιανουαρίου - Οκτωβρίου 2013, το πρωτογενές πλεόνασμα διαμορφώθηκε στα 2,6 δισ. ευρώ ή στο 1,1 δισ. αν δεν ληφθούν υπόψη οι μεταφορές των αποδόσεων των ελληνικών ομολόγων από τις κεντρικές τράπεζες του ευρωσυστήματος. Το έλλειμμα στον προϋπολογισμό διαμορφώνεται στα 2,9 δισ. έναντι ελλείμματος 12,3 δισ. ευρώ το αντίστοιχο διάστημα του 2012 και στόχου για έλλειμμα 8,7 δισ. ευρώ βάσει του μεσοπρόθεσμου πλαισίου.

Τα καθαρά έσοδα του κρατικού προϋπολογισμού ανήλθαν σε 38,9 δισ. ευρώ υπερβαίνοντας κατά 5% τον στόχο, ενώ οι δαπάνες του τακτικού προϋπολογισμού μειώθηκαν στα 45,9 δισ. και παρουσιάζονται μειωμένες κατά 8% σε σχέση με τον στόχο και 15% σε σχέση με πέρσι για το ίδιο χρονικό διάστημα. Από τα στοιχεία προκύπτει ότι ακόμα και αν αφαιρεθούν τα έσοδα του προγράμματος SMP της ΕΚΤ, τα έσοδα προ επιστροφών φόρων είναι 39,4 δισ. ευρώ παρουσιάζοντας αύξηση 0,1% σε σχέση με τον στόχο του μεσοπρόθεσμου.

Τα επιπλέον όπλα

Πλην των εξελίξεων στο μέτωπο της οικονομίας, υπάρχουν και άλλα μεσομακροπρόθεσμα στοιχεία που καθιστούν την πορεία της αγοράς θετική. Οι ξένοι επενδυτές πλέον εξετάζουν όλο και μεγαλύτερο αριθμό εισηγμένων και όσο το ρίσκο της χώρας μειώνεται οι τοποθετήσεις γίνονται ευκολότερες. Αρκετές εταιρείες του δείκτη των blue chips, αλλά και των midcaps είναι υποτιμημένες σε όρους P/BV, αν και σε όρους κερδών μοιάζουν ακριβές.

Η υποβάθμιση του χρηματιστηρίου θα αποδειχθεί μακροπρόθεσμη επωφελής για μια αγορά που ήταν το tracking error στις ανεπτυγμένες αγορές. Η προσδοκία ότι οι εισροές των ξένων χαρτοφυλακίων θα συνεχίσουν να είναι υψηλές στο Χ.Α. εκτός από ισχυρή είναι και βάσιμη. Η σχετικά μικρή αρχική στάθμιση της χώρας στους αναδυόμενους δείκτες και το ιδιότυπο καθεστώς της ως αναδυόμενης αγοράς με νόμισμα ανεπτυγμένης είναι δύο χαρακτηριστικά που θα φανούν στο μέλλον.

Σημαντικό χαρτί για την αγορά που έχει αρχίσει να ξεδιπλώνεται δεν είναι άλλο από τις επενδύσεις και τις αποκρατικοποιήσεις. Ο στόχος δεν είναι μόνο ποσοτικός, αλλά ίσως, κυρίως, ποιοτικός, και συνδέεται τόσο με το ύψος των επενδύσεων που θα δεσμευθούν να αναλάβουν οι νέοι ιδιοκτήτες, όσο και με τα ονόματα των ξένων ομίλων που θα βάλουν τελικά το χέρι στην τσέπη για να επενδύσουν στην Ελλάδα.

Τέλος, η επανεκκίνηση της χρηματοδότησης από το χρηματοπιστωτικό σύστημα και το κρίσιμο στοιχείο της αύξησης της ρευστότητας στην οικονομία είναι μπροστά μας. Η πραγματική πρόκληση της ουσιαστικής επαναλειτουργίας του τραπεζικού συστήματος θα δώσει άλλον αέρα στις αγορές των ελληνικών περιουσιακών στοιχείων.